外国為替：リスクオン通貨がヘイブンに対して急騰

米ドル：強気筋は完全には退かない可能性

米国経済は驚くほど回復力に富んでいることが証明され、FRBを抑制し、第2四半期の大半は米ドルを支え続けました。しかし、第2四半期の見通しで述べたように、米国の例外主義が薄れつつある兆候は、第2四半期末にかけて米ドルの魅力を減退させています。

第3四半期に向け、FRBの緩和は、行われるのか「否か」ではなく「いつ」行われるのかが問題です。さらに重要なことは、マクロ経済の見通しで我々が説明した2車線経済理論を考慮すると、米国経済の一部で減速が見られるであろうことです。しかし、米国選挙を背景に、FRBは、不安定なディスインフレのリスクの中でタカ派に転じるのではなく、わずかな景気低迷の兆候でハト派に傾く可能性がある「砂上の経済」になる可能性があります。

このことは、ドル安の傾向が第3四半期まで続くことを示唆しています。FRBがタカ派的な基調を維持する一方、SNB、リクスバンク、カナダ銀行、ECBが利下げを実施した第2四半期に比べ、第3四半期はG10の利下げサイクルもより緊密に連携する可能性が高くなっています。これらの中央銀行は緩和を開始している可能性もありますが、FRBと乖離するのには限界があります。

それでも、バリュエーションと伸びきったロングポジションがいくらか修正された今、米ドルに対するリスクはより均衡が取れています。米ドルの高利回りは依然として支持的要因であり、米国経済がクレジットイベントに直面しない限り、利下げサイクルは緩やかに始まると予想されます。米国の選挙を控えて、セイフヘイブンへの需要も持続しそうです。

リスクオン通貨：ヘイブンに対する選択的アウトパフォーム

高ベータ通貨、すなわち世界的なリスクマインドや経済状況の変化に非常に敏感な通貨は、ドル安の環境下でアウトパフォームする可能性が高いです。これには、北欧（スウェーデンクローナおよびノルウェークローネ）や対蹠地（豪ドルおよびニュージーランドドル）が含まれます。豪ドルとニュージーランドドルは、中央銀行の利下げサイクルが引き続き遅れそうであり、中国経済の安定がコモディティとコモディティ通貨を下支えしているため、引き続き好ポジションにあります。一方、カナダドルは、カナダ中銀が利下げサイクルを開始したにもかかわらず、カナダ経済のハードランディング・リスクにより、引き続き圧力を受ける可能性があります。

日本円やスイスフランのような低利回りの通貨は、ドル安の環境ではネガティブキャリーによってアンダーパフォームの可能性が高いです。FRBの利下げが近づくにつれてキャリートレードが巻き戻されるリスクや、日銀がタカ派的な姿勢を示そうとしていることから、日本円に引き続き注目が集まっています。我々は、日銀の利上げが言葉ほどの効果は上げられず、円高をもたらすまでにはならないと引き続き予想していますが、FRBの緩和期待を考えると、円のショートポジションのリスク管理強化は正当化される可能性があります。

EM FX：戦術的かつ慎重なキャリー戦略

FXボラティリティ指標は2年ぶりの低水準に近い水準で推移しており、市場は夏の間にFRBのスタンスが慎重に軟化すると予想しているため、低水準が続く可能性があります。新興市場の選挙日程もピークを迎えており、ボラティリティが低水準で推移する余地があることを示唆しています。

つまり、キャリートレードの人気は維持される可能性がありますが、最も人気のあるキャリープレー、たとえば日本円で資金調達しているものなどは、ボラティリティが上昇し始めています。また、G10と新興国の利下げサイクルがさらに進むにつれて、イールドスプレッドは弱まることになりますし、米国の選挙が第3四半期末にかけてボラティリティを高める可能性もあります。そのため、キャリースタンスはより戦術的で、より厳格なリスク管理を行う必要があります。メキシコ、南アフリカ、インドの選挙が終わり、メキシコペソ、南アフリカランド、インドルピーが引き続きターゲット通貨として支持される可能性がありますが、選挙後の不確実性は残っています。こうしたキャリートレードの資金調達においては、日銀の緩やかな利上げが日本円の低利回りを抑止する可能性は低い一方、成長が不安定でECBの利下げが加速すれば、ユーロが資金調達通貨になる可能性もあります。