Devises : Les monnaies à risque s'envolent face aux monnaies refuges

USD : Les haussiers pourraient ne pas céder complètement

L'économie américaine s'est avérée remarquablement résistante, contraignant la Fed et maintenant le dollar à un niveau élevé pendant la majeure partie du deuxième trimestre. Toutefois, , comme nous l'avons indiqué dans les perspectives pour le deuxième trimestre, les signes d'un affaiblissement de l'exceptionnalisme américain ont diminué l'attrait du billet vert vers la fin du deuxième trimestre.

À l'approche du troisième trimestre, l'assouplissement de la Fed reste une question de « quand » et non de « si ». Plus important encore, compte tenu de la théorie de l'économie à deux voies évoquée dans nos perspectives macroéconomiques, un ralentissement de certaines parties de l'économie américaine devrait être mesuré. Toutefois, la toile de fond des élections américaines pourrait conduire à une « économie de château de sable », où la Fed pourrait se montrer dovish au moindre signe de faiblesse économique plutôt que de devenir hawkish face aux risques d'une désinflation cahoteuse.

Cela suggère que la tendance à la baisse du dollar persistera au troisième trimestre. Les cycles de réduction des taux du G10 devraient également s'aligner plus étroitement au troisième trimestre qu'au deuxième, où la Fed a maintenu un ton haussier tandis que la BNS, la Riksbank, la Banque du Canada et la BCE réduisaient leurs taux. Ces banques centrales peuvent avoir initié un assouplissement, mais il y a des limites à leur divergence par rapport à la Fed.

Néanmoins, les risques pour l'USD sont plus équilibrés maintenant que les valorisations et les positions longues ont été quelque peu corrigées. Le rendement élevé du dollar américain reste un facteur de soutien, le cycle de réduction des taux devant commencer lentement à moins que l'économie américaine ne soit confrontée à un événement de crédit. La demande de valeurs sûres devrait également persister à l'approche des élections américaines.

Monnaies à risque : Surperformance sélective par rapport aux devises refuges

Les monnaies à bêta élevé, c'est-à-dire les monnaies très sensibles à l'évolution du sentiment de risque et des conditions économiques au niveau mondial, sont susceptibles de surperformer dans un contexte de baisse du dollar. Il s'agit notamment des Scandinaves (SEK et NOK) et des antipodes (AUD et NZD). Le dollar australien et le dollar néo-zélandais restent bien positionnés, car leurs banques centrales devraient continuer à retarder le cycle de réduction des taux, et la stabilisation de l'économie chinoise soutient les matières premières et les monnaies des matières premières. Par ailleurs, le dollar canadien (CAD) pourrait rester sous pression en raison des risques d'atterrissage brutal de l'économie canadienne, bien que la Banque du Canada ait entamé son cycle de réduction des taux.

Les monnaies à faible rendement telles que le yen et le franc suisse sont susceptibles de sous-performer dans un monde où le dollar est en baisse en raison du portage négatif. Le yen japonais reste au centre de l'attention en raison des risques de dénouement des opérations de portage à l'approche des baisses de taux de la Fed et des tentatives de la Banque du Japon d'adopter une position hawkish. Nous continuons de penser que les hausses de taux de la Banque du Japon ne seront pas à la hauteur des discours et ne suffiront probablement pas à renforcer le yen, mais une gestion plus stricte des risques sur les positions courtes en yen pourrait être justifiée compte tenu des attentes d'assouplissement de la Fed.

Stratégies de portage tactiques et prudentes

L'indice de volatilité du marché des changes reste proche de ses plus bas niveaux depuis deux ans et pourrait rester bas, car les marchés anticipent un assouplissement prudent de la position de la Fed au cours de l'été. Le calendrier électoral des marchés émergents a également atteint son apogée, ce qui laisse présager une faible volatilité.

Cela signifie que les opérations de portage pourraient rester populaires, mais certaines des opérations de portage les plus populaires, telles que celles financées en JPY, commencent à voir la volatilité réalisée augmenter. Les écarts de rendement s'affaibliront également à mesure que les cycles de réduction des taux dans les pays du G10 et les marchés émergents se poursuivront, et les élections américaines pourraient alimenter la volatilité jusqu'à la fin du troisième trimestre. Le portage devrait donc être plus tactique et s'accompagner d'une gestion plus stricte des risques. Les élections au Mexique, en Afrique du Sud et en Inde étant passées, le MXN, le ZAR et l'INR pourraient rester des monnaies cibles privilégiées, mais les incertitudes post-électorales demeurent. Pour financer ces opérations de portage, il est peu probable que le faible rendement du yen soit dissuadé par les modestes hausses de taux de la Banque du Japon, tandis que l'euro pourrait également devenir une monnaie de financement si la croissance reste précaire et que les baisses de taux de la BCE s'accélèrent.