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米国の利下げサイクルが始まった
ピーター・ガンリュー
最高投資ストラテジスト（Saxo Group）
脆弱性の兆候がわずかにあるが、パニックはない
7月から8月初旬にかけて、日銀の金融政策転換により円キャリー・トレードが終焉を迎え、株式、特にテクノロジー株が下落したことは、市場の脆弱性を示す小さな兆候でした。米国の労働市場やインフレに関するマクロ指標が低調だったことも相まって、市場はFRBの政策軌道に対するスタンスを変え始め、2025年夏までの積極的な利下げサイクルを織り込みました。ボラティリティはしばらく急上昇しましたが、その後再び通常のレベルまで落ち着きました。おそらく、より大きなローテーションが動き出した場合に何が起こるかを示す兆候だったのかもしれません。
第3四半期の金融市場は小規模な波乱に見舞われましたが、主要資産クラス間の乖離の度合いを示す当社の乱気流指数は依然として低水準にあります。この程度の市場の落ち着きが持続すれば、リスク資産の見通しは明るくなることを示唆しています。
2025年に景気後退は起こるか否か
第4四半期の金融市場は、FRBの利下げサイクルや米大統領選などの重要イベントに注目するでしょう。両イベントとも重要ですが、中期的に株式市場にとって本当に重要なのは、2025年に経済が景気後退に陥るのかどうかという点です。以下に挙げる要因に基づけば、来年にかけて景気後退が始まる確率はまだ低いものの、無視できないレベルであり、我々はその可能性を25%と見ています。しかし、金利上昇による遅行的な影響は依然として景気後退の方程式における大きな未知の変数であるため、25%という確率は通常より高い可能性を反映しています。
- 米国のリアルタイム指標は、実質GDP成長率2%前後のトレンド成長を示唆
- 経済活動に比べて金融環境は引き続き緩和
- テクノロジーおよび医療の設備投資ブームは継続
- 株式は史上最高値、高利回り債の資金調達ストレスは最小
- 高頻度指標である米国の求人倍率は5月以降安定
- 米国の名目GDPは最新データで前年比5.9%増
- 欧州のリアルタイム指標は引き続き低迷を示唆
- 賃金の伸びは米欧ともに高水準を維持
経済に弱さが散見されるものの、全体的な評価としては、経済は減速しているものの、まだ景気後退には陥っておらず、投資ポートフォリオをディフェンシブ・セクターに大幅にシフトするのは時期尚早と考えます
第4四半期は利下げサイクルと米国選挙がマクロ経済を支配
第4四半期は、米国の利下げサイクルのペース、および11月5日の米大統領選挙をめぐる議論に支配されるでしょう。2000年と2007年の2回の利下げサイクルにより、今回の利下げサイクルも景気後退の始まりとなるだろうという見方が投資家の間で強まりました。直近の歴史だけでなく、多くのことを参考にすることが重要です。たしかに、今後12カ月間のFF金利の現在の水準は、景気後退に対応した過去の利下げサイクルと概ね一致していますが、インフレ率を調整すれば、現在の設定は、インフレ圧力の低下を反映して単に水準を引き下げたものに近いと言えます。次に、過去の利下げサイクルは、1973年、2000年、2007年の利下げサイクルを除けば、ほとんどが株式市場にプラスの影響を与えてきました。利下げは投資家にとって重要なシグナルですが、FRBが政策金利を引き下げるなか、投資家は前向きな姿勢を維持し、ポートフォリオに適切な要素が含まれているかどうかを再考すべきだと我々は考えます。
今年の米国選挙はおそらく現代で最も重要な選挙となるでしょう。米国の政治的分裂がピークに達するなか、選挙結果は経済と金融市場の両方に影響を与えるでしょう。より可能性の高いシナリオとしては、ハリス氏が勝利して膠着状態になる、つまりハリス氏が大統領になるが、上院の支配権を欠いた状態となる場合が、おそらく経済活動にとって最悪です。米国議会が膠着状態となり、向こう数年間は大統領令以外の法案を可決することが困難になるため、財政刺激策がマイナスに転じる可能性が高いからです。もう一つのシナリオは、共和党が上下両院を制し、トランプ氏が圧勝するというものです。このシナリオは、ヨーロッパの防衛産業には非常に大きなプラスの影響を与えるでしょうが、トランプ氏の掲げる高関税政策により、テクノロジーや新興市場にはマイナスの影響を与える可能性が高いでしょう。
トランプ氏が大統領選に勝利し、共和党が上院を制するが下院は制せないという、トランプ政権下での膠着シナリオも考えられます。このシナリオでは、膠着状態と財政刺激策の減少だけでなく、新たな高関税も発生することになります。
投資配分
投資家の投資配分は、個人のリスク選好やリターン目標によってそれぞれ異なります。人間のバイアスを排除するためには、統計に基づいて資産配分の全体像を把握するのが常に重要です。現在の体制は第3四半期と似ており、混乱指数は落ち着いており、インフレ率は依然としてFRBの目標である2%を上回っています。2007年以降の類似する体制に基づき、主要な資産クラス全体の年率リターンを計算することができます。これにより、投資家は、同様の期間におけるさまざまな資産クラスのパフォーマンスを予測できます。