Du kan få adgang til begge vores platforme via en enkelt Saxo Bank-konto.
Råvaremarkedet: Europa og USA versus Kina og Indien
Ole Hansen
Chef for råvarestrategi
Oversigt: Som et af 2022's største emner er råvarer stadig en vigtig aktivklasse, da defragmentering betyder mere adskilte markeder for lande til at købe og sælge råvarer, hvilket fører til interessante lommer af investeringsmuligheder.
Kobbers prisreaktion i første kvartal fremhæver den underliggende styrke
De vigtigste råvarer fra råolie til kobber og jernmalm startede 2023 med store stigninger i troen på, at et postpandemisk opsving i Kina, verdens største forbruger af råvarer, mere end opvejede de mørkere økonomiske skyer andre steder, ikke mindst i Europa, der stadig er ramt af sidste års energikrise, og i USA, hvor den amerikanske centralbank i sit forsøg på at bekæmpe inflationen fortsatte med at hæve renten i det hurtigste tempo i årtier.
Efterhånden som kvartalet blev modnet, blev det imidlertid stadig tydeligere, at vækstimpulsen fra den kinesiske genåbning ikke udviklede sig stærkt nok til at opveje den negative indvirkning af stigende renter, især efter at den amerikanske centralbankchef, Jerome Powell, havde givet markedet et "whatever it takes"-budskab. Markedet kunne se dette som en planlagt recession, dvs. at den amrikanske centralbank er parat til at gribe aggressivt ind for at afkøle inflationen, uanset de økonomiske konsekvenser, hvilket betyder højere renter og i meget længere tid end tidligere forventet.
På trods af lovende tegn på opsving i Kina blev de vækstafhængige råvarer alligevel handlet svagere i resten af kvartalet, før de faldt yderligere, efter at der opstod en bankkrise. Mens råolien faldt efter måneders handel inden for en rækkevidde, var skaden på Kina og industrimetaller i forbindelse med den grønne transformation dog begrænset, og ædelmetaller steg, da obligationsrenterne faldt, og den amerikanske centralbank blødte op i tonen, idet tidspunktet for de højeste renter pludselig rykker tættere på.
Forud for andet kvartal viser de fleste råvaresektorer fald på årsbasis, hvilket skyldes bekymringer for den økonomiske vækst og til dels det stærke rally på samme tid sidste år, der fulgte Ruslands invasion af Ukraine. Hårdest ramt er de vækst- og efterspørgselsafhængige sektorer som energi og industrimetaller, der begge i øjeblikket viser et årligt fald på omkring 25 %; landbrugssektoren er faldet med 6 %, primært på grund af kraftige fald i hvede og bomuld, mens ædelmetaller efter uroen i marts fandt støtte og handles uændret på årsbasis.
Resultatet er en lempelse af den stramme situation på tværs af markederne, som var meget nærværende sidste år, og som var med til at give investorerne et stærkt afkast, men ikke i det omfang, man kunne forvente i betragtning af de aktuelle vækstbekymringer. Ud af de 12 store råvarefutures, der følges af Bloomberg Commodity Index og med en indeksvægt på over 2,5 %, viser kun fire et etårigt prisspænd i contango, hvilket normalt er karakteristisk for et marked med overudbud, hvor spotprisen handles under den etårige terminspris.
Konklusionen er, at det langsigtede opadgående potentiale for råvarer ikke er dødt pludseligt og fortsat vil blive drevet af strammere udbudsbetingelser for flere vigtige råvarer, som skyldes manglende investeringer (og som ikke forbedres af den nuværende bankkrise), Kinas genopretning, global politisk støtte til energiomstillingen, en genopretning af infrastrukturen samt stadig mere ustabile vejrrisici. Da der ikke er nogen klar løsning på krigen i Ukraine i sigte, kan fragmenteringsspillet, titlen på denne Quarterly Outlook, også i høj grad mærkes på råvaremarkedet. Mest akut er måske energisektoren, hvor sanktionerne mod Rusland har skabt et energimarked med to eller endog tre lag, hvilket har ført til en større ændring i de globale forsyningsruter. Konsekvensen er længere sejlruter og længere tid på havet, hvilket øger presset på skibskapacitet og omkostninger. F.eks. skal russisk råolie- og brændstofeksport fra Baltikum, som tidligere hovedsageligt gik til Rotterdam, nu finde købere langt længere væk i Mellemøsten, Indien, Kina og endog Sydamerika.
Ædelmetaller søger efter toprenter til at støtte den næste bevægelse opad
Guld og sølv er fortsat opadgående, og efter et første kvartal, der som forventet i vores Q1 Outlook blev handlet inden for et interval fra $1800 til $1950, ser vi flere tegn på, at det gule metal i de kommende måneder kan gøre et nyt forsøg på at nå en ny rekord over $2100. Hvis det lykkes, kan vi se sølv, et halvindustrielt metal, vende tilbage til $26 pr. ounce, hvilket er lavere end vores tidligere prognose på $30, i betragtning af de nuværende bekymringer for den økonomiske vækst.
Efter at være steget med mere end $340 siden det laveste niveau i november på $1615, korrigerede guldet omkring $150, efter Fed-formand Powells advarsel om, at "hvad der end skal til", for derefter at stige kraftigt, da udbytterne og forventningerne til renteforhøjelser faldt som reaktion på bankkrisen. Guldet blev kortvarigt handlet over $2000, mens det nåede en ny rekord i forhold til den australske dollar og tæt på en rekord i forhold til euroen. Om kursen også vil nå en rekord i forhold til dollaren i løbet af det kommende kvartal vil, ud over bevægelser i renterne og dollaren, afhænge af, om Fed funds når deres slutrente, en begivenhed, der tre gange tidligere siden 2001 har været med til at udløse et kraftigt rally i de efterfølgende måneder og kvartaler.
Kombinationen af fortsat og stærk centralbankefterspørgsel, som bidrog til at støtte priserne i 2022, da renterne og dollaren steg kraftigt, og fornyet investeringsefterspørgsel via ETF'er efter måneders nettosalg vil sandsynligvis være den vigtigste drivkraft for at støtte bæredygtigt højere priser. Hedgefonde med deres ikke-sticky og retningsbestemte positionering vil fortsat tilføje et ekstra lag af styrke i opgangstider, men også svaghed i korrektionsperioder.
Kobber støttes fortsat af grøn energiomstilling
I vores Q1 Outlook forudså vi højere kobberpriser i 2023, men skrev også, at efter det indledende rally, der blev drevet af handlende og spekulanter, som foregreb en stigning i efterspørgslen fra et Kina i bedring, begynder det hårde arbejde at understøtte disse gevinster med en underliggende stigning i den fysiske efterspørgsel, der er nødvendig for at opretholde rallyet, ikke mindst i betragtning af udsigten til øget udbud i 2023, når flere projekter går i gang. Samlet set ser vi kobber handle overvejende inden for intervallet $3.75 til $4.50 i de kommende måneder, før det i sidste ende vil bryde højere op og nå en ny rekord engang i løbet af anden halvdel.
Dette er et synspunkt, der deles af nogle af de store mineselskaber og fysiske forhandlere, som følge af begrænsede forsyninger og udsigterne til stigende efterspørgsel efter elektrificering som led i den grønne energiomstilling. I marts, hvor råolien på et tidspunkt faldt med mere end 12 %, var tabet i kobber mindre end 4 %, og efter vores mening fremhæver det et metal, hvor den stigende efterspørgsel fra elektriske køretøjer, vedvarende energiproduktion og energilagring og -transmission allerede opvejer opbremsningen af ejendomsmarkedet i Kina - i de seneste år en vigtig kilde til efterspørgsel - og en økonomisk afmatning i Vesten.
Hvis vi tror, at denne stigning i den grønne efterspørgsel kun lige er begyndt, vil udsigten til et stadig mere stramt kobbermarked i de kommende år være den drivkraft, der i sidste ende vil få priserne til at nå nye rekordhøjder. Kina, der allerede er en vigtig drivkraft for den grønne efterspørgsel, vil opleve øget konkurrence fra USA, hvor "Inflation Reduction Act" (IRA), den vigtigste klimalovgivning i USA's historie, har fået de europæiske politikere til at lancere "Net Zero Industry Act" (NZIA), der alle tilskynder til yderligere subsidier og støtte til omstillingen og dermed til efterspørgsel efter såkaldte grønne metaller, som bl.a. også omfatter aluminium, lithium, kobolt og nikkel.
Råolie er fanget mellem Europas og USA's svagheder og Kinas og Indiens styrker
I overensstemmelse med vores prognose handlede Brent-olie det meste af første kvartal i 80'erne, inden bankkrisen og frygten for recession fik prisen til at falde til $70,, da investorerne skyndte sig at skære ned på deres eksponering. Vi starter andet kvartal fra et lavere end forventet udgangspunkt og ser begrænsede muligheder for en tilbagevenden til over $90 i det kommende kvartal, da bekymringer om en økonomisk afmatning i USA og Europa opvejer et igangværende og stærkt opsving i efterspørgslen i Kina. Som IEA skrev i sin seneste oliemarkedsrapport, er oliemarkedet i øjeblikket fanget i kryds og tværs af strømmene, idet udbuddet er større end den stadig svage efterspørgsel, hvilket har ført lagerbeholdningerne op på 18 måneders højde.
Bortset fra det nuværende og øgede fokus på recession, der påvirker efterspørgslen negativt, har forsyningsudsigterne også overrasket positivt, idet Rusland opretholder produktionsniveauerne tæt på førkrigsniveauerne, selv om det er ramt af adskillige sanktioner fra vestlige regeringer. Da Rusland omdirigerer sine råolie- og brændstofprodukter væk fra Europa og sine G7-allierede til asiatiske købere, især Indien og Kina, men også Tyrkiet, Afrika og Mellemøsten, er den samlede prisunderstøttende virkning på de globale balancer endnu ikke kommet til udtryk.
Vi bemærker, at den prisunderstøttende backwardation i Brent blev opretholdt under salget i marts, mens raffinaderimarginalerne er blevet udvidet, hvilket begge fremhæver markedsforhold, der, hvis de opretholdes, fortsat vil give underliggende støtte. Samlet set er der dog ingen tvivl om, at andet kvartal vil blive udfordrende, idet fokus på stabilitet på de finansielle markeder opvejer den underliggende styrke i efterspørgslen fra Kina og potentielt også en svagere dollar, der understøtter vækstudsigterne i vækstøkonomierne.